初窥并购项目下的股权收购协议

开宗明义，Share Purchase Agreement为本文之目的，系指“股权收购协议”。在境外交易中，SPA有时也被称为Stock Purchase Agreement。

本文主要讨论的是SPA的常见条款。在切入主题前，对并购流程以及法律尽职调查进行初步介绍，方便读者更好理解SPA中条款的撰写逻辑。

并购一般包括以下几种：

1.前向（或直接）并购—将标的公司并入买方公司，取得标的公司的所有资产、权利和负债（标的公司此后不再作为一个独立实体存在）；

2.正三角（或间接）收购—标的公司并入买方公司的子公司，买方接收标的公司的所有资产、权利和负债（此后标的公司不再作为独立实体存在）；

3.反三角收购—买方的子公司并入标的公司（目标公司存续，买方的子公司不复存在）。

全面、完整的尽职调查和相关交易文件的准备、谈判及签署是并购交易完成的关键条件。当一家公司收购标的公司的全部或大部分股份时，该投资者同时也收购了标的公司的负债。因此，并购交易通常伴随着深入的尽职调查（"DD"），这不仅是为了了解收购方将面临哪些债务，也是为了抓取卖方的关键信息，如其实际资产基础（固定资产、合同、财务、人力资源和客户等）。DD是收购方对目标公司进行的基本审计或调查，目的是汇编和评估将直接影响收购决策的信息。从法律角度来看，DD通常涉及公司记录、涉及目标公司的一般法律索赔和诉讼、知识产权和商业秘密、劳工、反洗钱、反腐败、数据隐私、环境和其他可能与目标公司特定行业相关的合规性。在跨国并购中，如果目标公司在不同国家拥有资产和业务，则必须在多个司法管辖区进行数据采集，并仔细协调，以核实目标公司与各地法律和习俗相关的实际资产和负债。而股权收购协议作为并购交易中的重要法律文件，通常出现在投资者全部或部分收购一家公司的情况下。协议签定主体为标的公司股份的买卖双方，卖方同意以特定价格向买方出售特定数量的股份。协议的作用是表明双方就出售目标公司部分或全部股份的条款和条件达成书面协议。读者可以把股权收购协议理解为买卖合同，只是买的是股权，而不是一般的货物。

买卖合同的灵魂是付款和交付，股权收购协议灵魂是交割。交割的精准定义究竟是什么，似乎还没有人能给出一个一锤定音的答案，大家也干脆在协议中懒得去定义它了。最普通的交割就是买方一手交钱，卖方一手交货（货就是标的公司的股权）的一系列动作。

既然交割是股权收购协议的灵魂，那么我们在理解股权收购协议时就理所当然的要以交割为界，把股权买卖协议拆解为三个部分——交割前、交割时与交割后。

先来看一份律所的SPA目录。读者的第一感觉估计是：条款好像也没有很多，一共才十一二条。

作为交割前安排一部分的股权购买协议条款为第2条至第5条，包括“本次交易”、“陈述和保证”以及“交割前义务”。交割后安排下的条款包括交割后承诺、赔偿和解除条件。

笔者认为，严格来说，广义的交割前义务应该包括交割先决条件和交割前行为（或可称交割前承诺、狭义的交割前义务）。顾名思义，交割前义务应是指交割前公司有义务做的事情。但不是所有交割前该做的事情都有必要放进交割先决条件，那些交割前该做的但又达不到交割先决条件重要程度的事项就构成交割前行为，对其违反只触发公司的赔偿责任。据笔者的观察，一般狭义的交割前义务，反正也不重要，绝大多数买方一般也就直接放到交割后义务里了。

A. 交割先决条件

在并购交易中，交割的成功执行是与一系列先决条件紧密相连的。这些先决条件的特点可以归纳为其重要性和时效性。重要性体现在它们对交易的影响极为深迹，不同于常见的法律细节问题，这些条件往往涉及到公司的核心运营和管理层面。因此，买方律师经常倾向于增加多种先决条件以最大限度地减少风险和不确定性。

时效性的重要性也不可忽视。由于卖方在SPA签署后对交易完成的迫切性较高，所以完成先决条件的速度也就显得尤为关键。从实践角度看，卖方律师通常倾向于将部分问题推迟到交割后解决。毕竟签署SPA的时候卖方往往还在等米下锅，完成交割先决条件需要的时间越长，股东收钱时间就越晚，交易的不确定性也越高。因此卖方律师更希望把所有的事项都放到交割后慢慢做。

＞应格外注意的交割先决条件

特别需要注意的是，先决条件也具有分类的性质。卖方和买方需要完成的条件不同，买方通常设置一些比较主观和不具备明确标准的条件作为自我保护机制。反之，卖方需要警惕那些难以在规定时间内完成的条件，以避免交易陷入僵局。

买方需要完成的先决条件一般都是买方给自己预留的脱身渠道，诸如“取得令买方满意的尽职调查结果”、“本次投资已通过投资委员会批准”等等。这种不具备确定性的交割先决条件一般都是买方的软性退出条款。而卖方要小心的卖方需要完成交割先决条件，无非就是不确定自己能否完成的、以及完成的很慢的。尽管实践中很多买方会在约定的日期内豁免该交割先决条件以促成交割，但在谈判中其律师就应该在SPA中设置好条款，将买方未来可能豁免的交割先决条件自动转化为交割后承诺。

＞Long  stop date （最终完成日）

设立“最终完成日”也是保障交易顺利进行的重要机制。它规定了一个截至日期，确保了交易双方不会因无法满足先决条件而无限期地被束缚。如果交割先决条件迟迟未能满足，而交易双方又未能豁免部分未能完成的交易先决条件达成一致，那协议中的排他条款还在生效，总不能让自己被这个不确定的交易一直束缚着，双方都还有很多别的商业机会在等着自己呢。

B. 交割前承诺

在并购交易的复杂性和多样性中，交割前承诺（或可称交割前行为、交割前义务等）起着核心的作用。通常情况下，交割先决条件被认为是双方必须履行的义务，但交割前承诺则是一个更广泛的概念，它包含了各种行动和不作为的保证。交割前承诺中的积极承诺（Confirmatory Covenant）主要是交割前可以完成整改的、但又没有达到交割先决条件重要性的问题。不过，似乎很多交易文本中因为认为这些问题不重要，就把他们一概打包到交割后承诺，这其实在逻辑上是有瑕疵的。

相对的，消极承诺（Negative Covenant）主要体现在卖方在并购过渡期的一些限制行为，以确保公司的基本价值和运营状态不会受到损害。过渡期（Interim Period）是指从SPA签署日至交割日的期间，此时虽然买方还未取得股权进入公司享有股东权利，但仍需要在一定程度上参与公司经营管理，或者起码享有对特定重大事项的知情权和否定权。

买方根据签约日公司的情况进行投资决策，设定过渡期的初衷是为卖方提供完成交付的前提条件。如果在过渡期间发生重大不利事件，导致出售公司的股份价值大幅贬值，则交割日买方实际拿到的就不是他签署日看好的那个公司的股份了，这其中价值的贬损都是买方自己的损失。因此，买方自然希望公司从签订协议之日起至实际交付、取得股权之日，能够保持正常的生产经营，不受卖方的干扰，不要被卖方一顿乱搞到局面急转直下，给买方造成损失。从这个意义上说，将陈述与保证的有效期从签署之日延长到交付之日，也是过渡期安排的一部分。但陈述与保证的内容一般都属于较低层次的要求，没什么新的违法违规即可。而这里的交割前承诺除此之外还需要包括其他影响公司价值和买方利益的事项。最影响买方利益的莫过于公司新的资本运作，如股权融资、债权融资、资产出售、分配股利等。并购交易的过渡期安排非常重要，毕竟在并购交易后原股东实现退出，就算不在过渡期内为非作歹，也很难有动力维持公司的正常运营。

＞陈述与保证条款（Representation & Warranties）

如果你考虑要不要买一台华为Mate 60Pro, 怎么知道华为Mate 60Pro是个什么东西呢？你可以去官网很快查到华为Mate 60Pro的参数，比如用的是什么屏幕电池摄像头，因为这属于标准化产品。

但当你考虑收购一家公司的股权，怎么知道这家公司是个什么东西呢？他的股权结构是什么，经营中都有哪些风险和问题，总的资产债务都包括哪些？这些问题里有的问题公司卖方自己清楚，但他利用你们之间的信息不对称不想告诉你。有的问题卖方清楚，但他不知道还有告诉你的必要：什么？我们公司这么干居然还违法了啊？有的问题恐怕连股东自己都不清楚：我们公司底下的人居然还签过这个合同啊？凡此种种，你很难搞清楚你要收购的公司究竟是个什么公司。

因此，买方有必要聘请专业的中介机构对目标公司进行尽职调查，内容需要涵盖法律（LDD）、财务（FDD）、业务（BDD）等等。然而，尽职调查的要求只是要求中介机构的人员尽到审慎的调查义务，而再完美的尽职调查也会有疏漏。对于尽职调查中可能遗漏的问题，就需要在SPA中增加陈述与保证条款进行兜底。

在并购交易中，陈述与保证条款是一种关键机制，旨在确保交易的透明度和公正性。卖方通过这些条款明确保证其公司的某些特定属性和状况。例如，卖方可能会保证公司股权结构的完整性、股东的出资履行、合同的完全披露、社会保险和公积金的足额缴纳，以及公司的合规性，特别是在环境保护方面。

这些保证确保买方能够基于准确、完整的信息做出投资决策。在评估目标公司的价值和潜在风险时，这些信息是不可或缺的。如果在交易完成后发现卖方的陈述与保证与实际情况存在差异，买方有权要求赔偿。

这种机制加强了买方对交易完整性的信心，降低了信息不对称和潜在欺诈的风险。为了确保陈述与保证的准确性和完整性，买方通常会进行深入的尽职调查，对目标公司的各个方面进行全面评估。

在这个过程中，卖方的诚实和透明变得至关重要。任何未披露的信息或隐藏的风险都可能导致交易失败或者后续的法律纠纷。因此，陈述与保证不仅是卖方对公司状态的一个声明，也是对买方的一种信任和责任的体现。

＞披露函 （Disclosure Schedule）

如果买方在尽职调查中发现卖方公司种种不合规的问题，卖方也会向买方补充公司有哪些不合规的问题。买方律师一般会准备一份包罗万象洋洋洒洒好几页的陈述与保证条款，此时卖方公司律师需要准备一份披露函，就是说公司告诉投资人，我公司一共有这些瑕疵，由于我已经告诉你了，以后公司在这些事项上东窗事发翻了车就不能找我索赔了。用术语来说就是“披露函所载的内容不视为陈述与保证，如果因为披露函的内容导致投资人受到损失，公司免责，不承担赔偿义务“。

买方律师在接收披露函时，必须仔细审查其内容，确认披露的问题是否与尽职调查报告一致，避免卖方遗漏或者故意隐藏信息。任何未被明确列明的问题都有可能成为未来法律纠纷的源头。因此，买方律师需对披露函进行细致的审核，必要时要求卖方补充或修订。如果披露函中的问题并没有全部被投资人律师出具的尽调报告涵盖，还包含后面包含偷偷加上去的内容，说明股东之前没有告诉买方，就想暗度陈仓夹杂私活让这些投资人之前不知道的事情也披露免责。这些新加的内容的话，买方投资人需要重新评估，再和卖方谈谈怎么管控这些风险。

买方律师还需要让披露函的内容更加具体一点。披露函的内容是要免责的，如果写的太general，比如尽调中发现公司某处厂房修建时未进行环评，但披露函中直接写“公司在环保方面存在瑕疵“，那岂不是除了这处厂房没环评以外的任何环保违规，公司都能免责？买方投资人律师一定要把披露函的内容改的非常具体和特定。

总结一下，从文本表述上陈述与保证一般是“除披露含披露的事项外，公司不存在正在进行的或可预见的，(i)针对任何集团公司或其业务、资产或创始股东的索赔、诉讼、仲裁或其他司法程序或行政程序，或（ii）任何法院、政府机构针对任何集团公司或股东发出的任何对于或可能对于集团公司的资产或业务、股东或本协议项下的交易产生重大不利影响的禁令、裁定或判决。”结合披露函的具体内容，陈述与保证的内容其实是：

除xx公司xx日向xx人民法院就xx事项或公司提起诉讼外，公司不存在正在进行的或可合理遇见的，（i）针对任何集团公司或其业务、资产或创始股东的索赔、诉讼、仲裁或其他司法程序或行政程序……；除某某股东尚未实缴注册资本xx万元外，公司其他股东均已履行了出资义务；除公司的某处厂房未进行环评外，公司不存在环保方面的违法违规事项……

至于陈述与保证的内容是否全面，买方律师可以对照一下自己准备的尽调清单，对照看看是不是各个领域的问题都覆盖了。即便投资人律师出具的陈述与保证再多，卖方公司律师也很难删掉：投资人律师会说，你删什么，是心虚了吗，根本没必要删啊，你往披露函里加东西不就行了？卖方律师只好可怜的说哎呀有些事情公司自己也不清楚啊，不然我们加点qualifier比如material这种限定一下吧。

＞对陈述与保证的限制(qualifier)

在并购交易中，陈述与保证条款经常成为买卖双方博弈的焦点。买方倾向于要求卖方提供全面详尽的陈述与保证，以减轻自身在交易中的风险暴露，而卖方则试图限制这些陈述与保证的范围和内容，减少未来潜在的法律责任和赔偿风险。此外，披露函虽然是一种常见的限制陈述与保证的方式，但不是唯一的方法。在多元化的法律实践中，双方往往采用多种策略和技巧来平衡和维护各自的利益。

以公司涉诉情况的陈述与保证为例，这一部分通常涵盖了公司目前和历史上涉及的各种法律诉讼、争议和索赔。买方通常会要求详细、全面的信息，以便全面评估公司的法律风险和潜在责任。然而，卖方可能会试图限制这些信息的披露范围，通过一系列的限制性条件（qualifiers）来约束陈述与保证的应用范围。

这些限制性条件可能包括时间限制、金额限制、或者与特定法律和管辖区相关的限制等。例如，卖方可能会限制陈述与保证只涵盖一定时间段内的诉讼，或者只适用于达到特定金额或严重性标准的诉讼。这些限制条件的设置是卖方保护自身免于过度法律责任和赔偿风险的策略。

从笔者的角度来看，这种博弈反映了并购交易中的信息不对称、风险分配和契约设计问题。在这一过程中，法律规定和条款的设计、交易双方的谈判策略和能力、以及外部市场和法律环境的变化，都可能影响到陈述与保证条款的最终形态和实施效果。因此，深入研究这一领域，有助于更好地理解并购交易的法律风险管理和契约优化问题。下面就对公司涉诉情况的陈述与保证条款进行解读：

诉讼. 除披露函所披露的外，不存在正在进行的或可合理遇见的，（i）针对任何集团公司或其业务、资产或股东的索赔、诉讼、仲裁或其他司法程序或行政程序，或（ii）任何法院、政府机构针对任何集团公司或股东发出的任何对于或可能对于集团公司的资产或业务、股东或本协议项下的交易产生重大不利影响的禁令、裁定或判决；

1. 第一种qualifier叫“materiality”，就是加重大性的限制，加完了就是：

诉讼. 除披露函所披露的外，不存在正在进行的或可合理遇见的，（i）针对任何集团公司或其业务、资产或股东的重大性索赔、诉讼、仲裁或其他司法程序或行政程序，或（ii）任何法院、政府机构针对任何集团公司或股东发出的任何对于或可能对于集团公司的资产或业务、股东或本协议项下的交易产生重大不利影响的禁令、裁定或判决；

当然，materiality的qualifier还可以进一步的细化。如果买方觉得这样太便宜卖方公司了，那么可以约定如果单一诉讼不符合重大性，但如果所有诉讼的合计影响构成重大性，其仍将导致该条陈述与保证的不真实、准确及完整。

诉讼. 除披露函所披露的外，不存在正在进行的或可合理遇见的，（i）针对任何集团公司或其业务、资产或股东的重大性索赔、诉讼、仲裁或其他司法程序或行政程序，或（ii）任何法院、政府机构针对任何集团公司或股东发出的任何对于或可能，单独或合计的，对于集团公司的资产或业务、股东或本协议项下的交易产生重大不利影响的禁令、裁定或判决；

2. 第二种qualifier叫 “to the knowledge of the company”， 这是一个值得深入探讨的限制性条件（qualifier），它在多方面影响着陈述与保证条款的解释和实施。这一限制性条件将陈述与保证的准确性和完整性约束在公司当前的知识和信息范围之内。

“公司所知”带来了一个复杂的问题，即确定“知识”的具体定义和范围。在法律实践中，是否仅包括公司实际掌握的信息（actual knowledge），还是也涵盖了公司应当知晓的信息（constructive knowledge），这是一个需要明确的问题。此外，确定哪些层级的管理人员或股东的知识可以代表“公司所知”，也是一个需要在交易谈判中明确的关键问题。

因此，在深入研究“公司所知”这一限制性条件时，需要关注其在法律文本和实践中的具体定义、应用和解释问题。本文碍于篇幅就不细说那么多了。

诉讼. 除披露函所披露的外，就卖方所知，不存在正在进行的或可合理遇见的，（i）针对任何集团公司或其业务、资产或股东的重大性索赔、诉讼、仲裁或其他司法程序或行政程序，或（ii）任何法院、政府机构针对任何集团公司或股东发出的任何对于或可能，单独或合计的，对于集团公司的资产或业务、股东或本协议项下的交易产生重大不利影响的禁令、裁定或判决；

3. 第三种qualifier叫特定时限(Specific Timer or Look-Back Periods)，一般用在有关经营合规的陈述与保证上，例如“在过去【】年内（即自20【】年【】月【】日起至交割日），公司在经营中未违反任何环境保护的适用法律法规”。这种qualifier在并购中用的非常多。

以上几种qualifier都是可以一起用的。另外如果公司的组织结构很复杂，子公司很多的话，也可以通过限制陈述与保证的主体进而减轻卖方的责任，比如说仅集团公司，或仅集团公司及其重要子公司（需要在协议中定义）作为该条陈述与保证的主体。

＞陈述与保证的截止时间节点

陈述与保证描述的是公司的状态，但标的公司都处于动态经营中，因此卖方只能对某一固定的时间点下对公司目前的静止状态进行陈述与保证。标的公司及股东只对公司现有事项进行陈述与保证，而不对未来事项做陈述与保证。

在典型的并购交易中，协议签署日期(Signing Date)和完成日期(Closing Date)是两个不同的时间节点，中间的间隔时间常用于满足交易条件、会计要求，或获得政府批准。虽然陈述与保证条款是在签署日期确定，但通常其有效期会延续至完成日期。这意味着标的公司和股东需确保其提供的信息在这整个时期内都是准确、真实和完整的。

进一步的，如果在签署日期和完成日期之间出现任何可能影响陈述与保证真实性、准确性和完整性的事件，标的公司和股东有责任及时通知买方。这样，买方可以在完成交易前对这些新的风险进行评估，并确定是否需要制定新的风险控制机制。

交割日后，投资者成为公司的股东，并与其他股东共同承担公司的风险和责任。在这一阶段，通过陈述与保证条款要求卖方赔偿的情况将不再适用。

一个值得注意的例外是与财务报表相关的陈述与保证。这些陈述与保证不是基于签署日期或完成日期，而是基于财务报表的报告日期。在并购交易中，可能需要借助重大不利影响（MAC）条款来缓解由于报告日期和签署日期之间的时间差带来的潜在风险，确保交易双方的利益得到充分保护。

＞重大不利条款(Material Adverse Change/Effect, 俗称MAC/MAE)

MAC条款有两种在SPA中章节体例中的处理方式:

首先，MAC条款可以直接列为交割的先决条件。在这种情况下，协议可能会明确规定，只有在未发生影响公司业务、财务状况或资产的重大不利变更的情况下，交易方才能继续进行交割。这一点是经过概括和简化以便于理解。

其次，MAC条款可以被纳入陈述与保证的范畴内。在这种构造下，卖方需保证自协议签署日期至交割日期间，公司未经历任何可能影响其业务、财务状况或资产的重大不利变更。如果出现MAC，将导致卖方在交割日期时的陈述与保证不再真实、准确或完整，从而影响交割的先决条件的满足。

这里值得关注的是，虽然有“公司方的陈述与保证在本协议签署日和交割日在重要方面都必须是真实、准确和完整”的先决条件，但MAC条款仍具有其独立的重要性。这两者并不是完全重叠的。陈述与保证主要关注信息的完整性、真实性和准确性，以及公司的合规和合法经营。而MAC更侧重于商业风险，例如突发的地缘政治事件、供应链中断等，这些因素可能导致公司经营受到严重影响，但并不直接涉及公司的合规和信息披露。

C. 交割后承诺

顾名思义，交割后承诺就是公司和创始人承诺在交割后履行的义务。对于尽调中发现公司存在的问题，哪些放交割前哪些放交割后，我想前文已经讲的很清楚了。在失败的SPA里，交割后承诺往往形同具文。别看投资人在交割前威风无比，交割后股东钱拿到手你就从小甜甜变成牛夫人了，谁还去履行对你的破承诺。因此要在协议条款里把交割后承诺武装起来，不能让它做公司和创始人眼中没牙的老虎。

一方面，每一个交制后承诺都要尽量写明完成期限，是60日、90日还是180日，只有实在无法预估的再写什么“尽合理商业努力完成”(use all / best/commercial endeavors)。另一方面，对于重要的交割后承诺，应逐项约定不同的违约责任。

除了将尽调中发现的问题加入交割后承诺，投资人律师一般还会在协议中约定一些相对笼统的交割后承诺，主要是公司不竞争承诺、合法合规经营等。

一般来说，办理工商变更登记更多情况下会放在交割后作为交割后承诺处理。其实办工商变更放在交割前交割后都可以，因为自取得股东名册时方才取得股东权利的取得股东名册，工商变更只起到对抗效力。那么在项目中放交割前还是交割后就需要视双方在交易中的谈判地位而定。我认为公允的做法是作为交割后承诺，因为如果先办了工商变更，但交易最终取消没有交割，重新去市场监督管理局将工商变更登记恢复是件很麻烦的事情。

D.赔偿责任(Indemnity)

Indemnity是普通法的概念，其目的是为了使indemnified  party免受损失。大家或许可以参考估值调整条款的逻辑理解一下其内涵，无非就是事后发现你当时卖给我的公司在那个时间点不值那么多钱，你得补给我。赔偿责任损失的计算通常包括因公司对外承担赔偿责任(包括向投资人承担赔偿责任）导致投资人持有的公司股份价值的减损及其它费用损失（如律师费、审计师费用等）。

在普通法的制度设计下，indemnity的优势是不需要证明过错、因果关系等中国法下损害赔偿的要件。然而我国的司法实践中还是会将indemnity认定为违约损害賠偿性质，该证明的要件一个都不能少，因此也有不少交易文件直接把这一条款命名为违约责任。

＞一般赔偿责任(General Indemnity)

买方让公司和股东做了那么多陈述与保证和交割前后的承诺，总得规定一点买方违反的后果吧。承前所述，披露含的内容不视为陈述与保证，因此买方投资人不得就公司和股东违反陈述与保证给投资人造成的损失主张赔偿。概言之，就是披露即免除一般赔偿责任。

＞特殊赔偿责任(Special Indemnity)

违反特定事项给投资人造成的损失，尽管披露但仍需承担赔偿责任。

特殊赔偿责任是披露即免责的例外，因为这些事情太重要了(金额太大了），就算你披露给我，日后东窗事发我还是要你赔偿。尽管我们说投资人律师出的第一稿里一般还是尽可能往多里写。至于怎么养成判断事情重要性的敏感度，有金额的看金额，没金额的就多去翻一翻靠后版本（不一定非要看定稿，定稿的信息含量可能由于双方谈判地位的关系还不如中间稿高）的DDR和SPA，看看以往的交易中双方认为哪些事情是重要到可以放到特殊赔偿条款里。

＞赔偿责任的限制

还算常见的赔偿责任限制(Limitation of Indemnity)方法主要包括：

(1) 从赔偿金额入手：

a）设置起赔额(First  Dollar Basket)，或者免赔额(Deductible  Basket)(e.g.US$50,000)：起赔额就是说除非投资人的单项/全部损失索赔高于X万美元，否则投资人不得提起索赔。意思是就这么点钱的索赔，咱们双方时间都挺宝贵的，就别浪费时问和人力成本处理这些了，得不偿失还伤感情。起赔额和免赔额的区别是如果设置的是起赔额，那么一旦索赔额度超过起赔额，起赔数额本身的部分也是要赔的。如果设置的是免赔额，那么超过免赔额触发赔偿责任时，免赔额度是可以在赔偿金额中扣除的。

b）设置赔偿责任上限：约定卖方的赔偿责任不得超过一个上限，比如卖方仅以其届时特有的标的公司股权公允价值为限承担赔偿责任，公允价值一般以第三方评估机构确认的金额为准。如此，卖方即可通过出售所特股权履行赔偿责任，进而实现了与其他个人财产的风险隔离。然而现实的问题是，卖方所持有的股权存在相当概率卖不到评估价格，在这种情况下风险隔离隔了个寂寞，差额部分还是要个人其他财产赔偿。因此对卖方更为有利的方式是约定创始人仅以其届时持有的目标公司股权公允变现价值为限承担赔偿责任。

(2) 从赔偿责任的期限入手：可以约定陈述与保证条款的有效期限，比如要求在交割后x年内终止其陈述和保证。终止后，投资人不得就违反陈述保证事宜提起诉讼(不过据说该条款在中国法下能否得到司法实践的承认存疑，因此境内结构的项目更多直接默认适用法律规定的诉讼时效。该责任限制方式更多见于开曼架构的目标公司)。